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그 동안 트로이카 업종이 한강의 기적을 이뤄낸 한국경제의 성공가도에 중요한 중심 축 역할을 하였다. 정부주도 경제부흥 정책에 저렴하고 풍부한 노동력에 기반한 인력수출에서 건설이 한 몫을 하였고, 외국 차관도입 의존에서 국내 자금에 의한 대출시장에서 은행이 심장 역할을, 기업에 필요한 자본조달에서 증권이 대동맥 역할을 했다.
한마디로 트로이카주는 경제성장기 수출의 초석, 기업의 필요자금 및 자본 조달 시장에서 최고의 성장주였으며 꿈을 가진 주식이었다. 이에 주가의 상승으로 화답되면서 한국 주식시장 80년대 초기에서 2000년대 중반까지 대중에게 가장 사랑 받고 접근하기 쉬운 대표적 주식이었다.
문제는 한국의 저성장 경제환경 도래와 글로벌 산업의 재편에서 트로이카주는 과거의 성장 중심축에서 점점 멀어지고 있다는 것이다.
표1> 85년~2005년: 종합주가지수와 증권업종 비교 (은행/건설주도 증권주와 유사)
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표2> 2005년~현재: 종합주가지수와 증권업종 비교 (은행/건설주도 증권주와 유사)
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◆ 저금리시대 은행주 성장 한계 있어
은행의 영업수익 핵심이 NIM(Net Interest Margin: 예대마진)이다. 예대마진은 2000년 중반에는 3.2%에서 현재 1.8%수준으로 하향추세다. 이는 풍부한 원화유동성과 저성장으로 저금리환경이 지속되고 있기 때문이다.
6대 은행 원화대출금이 대략 1,000조원 수준인데, 1000조원 기준 -1.4% 예대마진 하락은 은행 본업에서 영업수익이 14조원 줄었다는 얘기다. 그러면 매출(대출성장)이 이를 상쇄해야 하는데 GDP 대비 100% 수준인 민간부채 1200조원은 위험 한계치에 도달해서 민간부분 대출성장은 기대하기 어렵다. 기업부문 대출에서도 기업의 설비투자가 갈수록 축소되는 가운데 자본시장 활성화로 신용등급 투자적격 기업은 은행 외 직접자금조달 규모가 커지는 점과 신용등급이 낮은 기업대출은 은행이 꺼려 기업부문 대출이 증가하기에 용이하지 않는다.즉 매출은 정체되고 이익개선도 어렵다면 은행주의 향후 방향성은 분명할 것이다.
◆ 국내 증권사 성장동력 갖추지 못해
HTS(홈트레딩시스템) 등장으로 증권유관기관 수수료 제외 시 제로 수준에 육박한 주식매매 수수료, 줄어드는 수수료 시장에서 60개사가 넘는 증권사가 제살깍기 경쟁에서 수익성이 하락하는 것은 당연하다. 상위사 2~4개사 정도만 자산관리 비즈니스가 활성화 되어있지만 2008년 이후 펀드시장의 정체로 증권사 이익은 축소되고 중소형사는 적자 전환되고 있다. 물론, 자본시장법 시행으로 프라임브로커 등 다양한수익모델 다변화가 시도되고 있지만 브로커리지 수수료 감소를 보전하는데 역부족이다. 그리고 신규 비지니스가 개척되고 확대되고 있지만 국내 증권시장의 협소함으로 증권사의 성장동력으로 발전하는데 수준이 미약하다.
몇몇 대표 증권회사의 해외 진출 역시 최근에 거의 모든 해외현지법인이 적자가 누적되고 있어, 철수 및 축소가 진행되고 있는 점을 고려하면 넘어야 할 난관이 너무 크다.즉, 신규시장 개척은 미약하고 기존시장은 축소되는데 회사 수는 크게 늘어났으니 암울한 암흑기라 아닐 수 없다.
◆ 건설주는 수주산업으로 원가관리 중요
우리나라 건설사 수주는 과거 토목중심에서 대규모 플랜트/발전/인프라로 발전되면서 원가관리와 Financing 능력이 더욱 중요해졌다. 대규모라는 측면은 공사기간이 길고, 금액이 크기 때문에 EPC(설계/구매/건설) 능력 제고가 필요하다. 이점이 한국 건설사의 약점으로 작용하고 있다. 게다가 고가시장에선 일본(JGC), 유럽(VINCI, TECHNIP, SAIPEM), 미국(FLUOR, FOSTER) 장벽이 두텁고 중저가 시장에선 국내기업간 경쟁이 가열되고 중국 및 LOCAL기업이 속속 가세되고 있어 저가수주 문제가 심각합니다. 지난해 저가수주로 삼성엔지니어링과 GS건설이 각각 영업이익이 1조 원, 9350억 원이 적자전환 된 것을 보면 얼마나 심각한지 단적으로 보여준다 하겠다.
국내 건설사의 해외 수주의 질과 원가관리 능력을 잘 들여다 보면 낙관적인 요인을 경계하게 한다. 그리고 국내부문에서 토목, 인프라, 건축, 주택시장을 볼 때 전년대비 기업실적 성장을 논하기에는 내수시장이 작아 특별히 기대할 것이 적다고 본다.
◆ 트로이카 새로운 투자방법으로 전환해야
정리하면, 트로이카주는 앞으로 상당기간 성장주가 아닌 RED OCEAN이다.레드오션 시장에서 한계기업이 속출하여 주식투자자에게 혹독한 대가를 치루어야 하는 상황이 많이 나타난다. 지금이 바로 그 시기가 아닌가 싶다.
트로이카 과거의 향수를 벗어나, 업종 내 우량기업에 한정하여 철저한 Band Play 투자방법으로 전환해야 한다고 생각한다. 시장전체 ROE(자기자본수익률)보다 작은 기업실적과 성장의 벽이 놓여진 기업은 늘 저평가 국면에 있다. 이러할 때 확실히 더 쌀 때까지 기다렸다가 매수에 가담해서 적정가격 되기 전에 매도라는 밴드플레이가 베어마켓 업종 투자에서 현명한 투자방법일 것이다.
2umin@bizhankook.com
